Dịch chuyển cơ cấu chủ nợ tại PNJ: Gia đình Chủ tịch dần thế chân ngân hàng
Dịch chuyển cơ cấu chủ nợ tại PNJ: Gia đình Chủ tịch dần thế chân ngân hàng
Báo cáo tài chính quý 3/2026 xác nhận khoản vay tín chấp 700 tỷ đồng từ Chủ tịch PNJ có lãi suất 10%/năm. Hơn một nửa số tiền này được dùng để bù đắp phần vốn ngân hàng vừa rút ròng khi hàng tồn kho giảm chất lượng. Nghĩa vụ trả cả gốc và lãi 770 tỷ đồng cho gia đình Chủ tịch vào ngày 25/09/2027 sẽ đặt áp lực trực tiếp lên đợt phát hành riêng lẻ.
Báo cáo tài chính quý 3/2026 của CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (HOSE: PNJ) công bố các điều khoản chi tiết về khoản nợ vay cá nhân từ người nội bộ. Doanh nghiệp xuất hiện khoản vay 700 tỷ đồng từ bà Cao Thị Ngọc Dung, Chủ tịch Hội đồng quản trị. Khoản vay có kỳ hạn 1 năm, không tài sản bảo đảm, lãi suất 10%/năm và đáo hạn ngày 25/09/2027.
Thông tin chính thức về mức lãi vay xuất hiện khi bộ đệm tiền mặt tích lũy của PNJ đã xuống thấp. Tiền gửi có kỳ hạn của công ty giảm từ 1,958 tỷ đồng hồi đầu năm xuống còn 83 tỷ đồng cuối quý ba. Dòng tiền thuần từ kinh doanh 9 tháng đầu năm đảo chiều sang âm 883 tỷ đồng, trái ngược số dương 1,714 tỷ đồng cùng kỳ năm trước.
Cùng lúc báo cáo tài chính lộ diện, áp lực tài chính của gia đình sáng lập tiếp tục gia tăng trên sàn chứng khoán. Ngày 30/10/2026, Chứng khoán MB thông báo kế hoạch bán giải chấp 2.17 triệu cổ phiếu PNJ của bà Trần Phương Ngọc Giao, một trong ba con gái của Chủ tịch PNJ Cao Thị Ngọc Dung. Thông báo được đưa ra khi thị giá PNJ giảm về 15,650 đồng/cổ phiếu, mức thấp nhất kể từ giữa tháng 4/2017.
Trước đó, bà Giao đã bị Chứng khoán VNDirect bán giải chấp 2.94 triệu cổ phiếu trong phiên ngày 08/10. Hai con gái khác và em trai Chủ tịch cũng đã bán 34 triệu cổ phiếu từ tháng 9 đến đầu tháng 10. Sự tương phản giữa vị thế chủ nợ nhận lãi 10%/năm của Chủ tịch và các đợt giải chấp cổ phiếu của người nhà cho thấy sự dịch chuyển trong cấu trúc vốn của PNJ.
Chất lượng tồn kho suy giảm, ngân hàng thu hẹp dư nợ
Tính đến ngày 30/09, tổng dư nợ vay ngắn hạn của PNJ đạt gần 4,321 tỷ đồng, tăng 331 tỷ đồng so với cuối quý hai. Trong cơ cấu nợ, khoản vay cá nhân tăng lên 704 tỷ đồng, chủ yếu nhờ 700 tỷ đồng vay từ bà Dung. Bóc tách số tiền này cho thấy dư nợ tại các ngân hàng thương mại thực chất đã giảm ròng 372 tỷ đồng chỉ trong quý ba.
Cuối quý 3/2026, PNJ còn dư nợ 3,617 tỷ đồng tại 5 ngân hàng thương mại gồm: VietinBank 1,278 tỷ đồng, BIDV 1,000 tỷ đồng, Vietcombank 998 tỷ đồng, KEB Hana Bank 180 tỷ đồng và Woori Bank 161 tỷ đồng. Các khoản tín dụng này có lãi suất từ 6% đến 9%/năm, thấp hơn mức lãi 10%/năm mà PNJ đang trả cho khoản vay của Chủ tịch.
Ngoại trừ khoản vay tín chấp tại KEB Hana Bank, toàn bộ 3,437 tỷ đồng nợ ngân hàng còn lại đều yêu cầu tài sản bảo đảm. PNJ phải mang lượng hàng tồn kho trị giá 5,111 tỷ đồng đi thế chấp nhằm duy trì các hạn mức này. Dư nợ có bảo đảm bằng 67% giá trị hàng tồn kho đem thế chấp (chưa tính tài sản cố định thế chấp thêm tại VietinBank), cho thấy các nhà băng kiểm soát chặt chẽ rủi ro với doanh nghiệp trang sức.
Chất lượng tài sản bảo đảm của PNJ bắt đầu suy giảm mạnh sau sự cố tại P-Lab hồi đầu tháng 7/2026. Hàng tồn kho của công ty phình lên 18,855 tỷ đồng theo giá gốc; sau dự phòng còn 16,626 tỷ đồng, chiếm 83% tổng tài sản. Kim cương chiếm 52% lượng tồn kho, phần lớn do khách hàng bán lại, theo Tổng Giám đốc Phan Quốc Công. Doanh nghiệp phải trích lập dự phòng giảm giá tồn kho 2,229 tỷ đồng, gồm 473 tỷ đồng cho hàng mua lại, tương đương mức giảm giá 36%.
Khi một nửa kho hàng biến thành kim cương khó bán và mất giá hơn 1/3, các ngân hàng thương mại thận trọng hơn trong việc cấp vốn. Các nhà băng không tăng thêm hạn mức mà đã thu hồi bớt nợ gốc khi đến hạn. Trong 9 tháng đầu năm, PNJ vay mới 12,827 tỷ đồng và trả nợ gốc 12,730 tỷ đồng, nên vay ròng chỉ dương 97 tỷ đồng. Cộng thêm 340 tỷ đồng cổ tức đã chi, dòng tiền tài chính âm 225 tỷ đồng.
Khoản vay 700 tỷ đồng từ Chủ tịch Cao Thị Ngọc Dung vì thế không làm tăng quy mô vốn hoạt động của doanh nghiệp. Hơn một nửa số tiền này, tương ứng 372 tỷ đồng, thực chất dùng để bù đắp vào phần tín dụng ngân hàng giá rẻ vừa rút ròng ra khỏi công ty. Số tiền còn lại để giúp PNJ duy trì thanh toán tiền mua lại vàng.
Mức lãi suất 10% và áp lực giải chấp
Mức lãi suất 10%/năm mà PNJ trả cho khoản vay của bà Dung là chi phí vốn cao nhất trên bảng cân đối kế toán hiện tại. Trong khi các ngân hàng cho vay có tài sản bảo đảm với lãi suất 6-9%/năm, khoản vay của Chủ tịch hoàn toàn là tín chấp. Mức lãi 10%/năm ngang ngửa lãi suất phát hành trái phiếu kỳ hạn 1 năm của các công ty chứng khoán.
Xét theo quy luật thị trường, lãi suất 10%/năm phản ánh phần bù rủi ro cho một khoản vay tín chấp vào lúc khó khăn. PNJ vừa trải qua quý 3/2026 thua lỗ ròng gần 258 tỷ đồng và phải cắt giảm 1,050 nhân sự trong ba tháng. Doanh nghiệp còn đối mặt với nghĩa vụ thu đổi sản phẩm đã bán, chủ yếu là trang sức kim cương, ước tính 21,058 tỷ đồng, và đã trích lập dự phòng tổn thất 6,104 tỷ đồng ngay trong quý 3, trên tổng số 7,071 tỷ đồng mà đại hội cổ đông đã thông qua.
Ở góc độ dòng tiền, khoản vay này tạo ra nghĩa vụ trả lãi cố định 70 tỷ đồng mỗi năm cho người nội bộ. Trong khi đó, cổ đông nắm giữ cổ phần vừa bị hạ mức chi trả cổ tức tiền mặt năm 2025 từ 20% xuống 10% để công ty giữ lại 510 tỷ đồng. Doanh nghiệp cũng hủy chia cổ tức năm 2026 nhằm ưu tiên tiền mặt cho việc thanh toán nợ.
Nguồn gốc số tiền 700 tỷ đồng bắt nguồn từ đợt thoái vốn của hai con gái Chủ tịch hồi giữa tháng 9/2026. Bà Trần Phương Ngọc Thảo bán 7 triệu cổ phiếu và bà Trần Phương Ngọc Hà bán 18 triệu cổ phiếu khi PNJ đang có giá trên 36,000 đồng/cp, mang về khoảng 900 tỷ đồng. Gia đình chuyển 700 tỷ đồng vào công ty dưới dạng nợ vay hưởng lãi cố định, trong khi vẫn giữ lại 200 tỷ đồng tiền mặt.
Khoản tiền mặt dự phòng của gia đình không được sử dụng để hỗ trợ tài khoản ký quỹ đang chạm ngưỡng xử lý của người thân. Trong tháng 10, hai công ty chứng khoán là VNDirect và MBS đã thông báo bán giải chấp tổng cộng 5.11 triệu cổ phiếu PNJ của con gái Chủ tịch. Việc để công ty chứng khoán phát mại cổ phiếu tại vùng đáy 15,650 đồng cho thấy người nội bộ không nộp thêm tiền mặt giữ cổ phần.
Tính từ ngày 11/09/2026 đến cuối tháng 10/2026, gia đình Chủ tịch đã bán và bị bán giải chấp khoảng 39 triệu cổ phiếu PNJ, tương đương 7.6% tổng lượng cổ phiếu PNJ đang lưu hành. Động thái trên cho thấy sự dịch chuyển của dòng tiền cá nhân từ vốn cổ phần chịu rủi ro sang vị thế chủ nợ có lãi suất cố định.
Bài toán trả nợ cho Chủ tịch trong năm 2027
Theo hợp đồng đã ký, khoản vay 700 tỷ đồng của bà Cao Thị Ngọc Dung sẽ đáo hạn vào ngày 25/9/2027. Cộng với 70 tỷ đồng tiền lãi phát sinh sau một năm, PNJ cần thanh toán 770 tỷ đồng cho Chủ tịch. Thời điểm đáo hạn này trùng với khung thời gian triển khai đợt chào bán riêng lẻ tối đa 550 triệu cổ phiếu để huy động 8,000 tỷ đồng.
Tờ trình được đại hội cổ đông thông qua ngày 21/10/2026 nêu rõ thời gian chào bán dự kiến là từ quý 4/2026 đến quý 3/2027, và thời gian giải ngân dự kiến là từ 2027 đến quý 2/2028. PNJ dự kiến dùng 60% số tiền để chuyển đổi sản phẩm cho khách hàng, 20% bổ sung vốn lưu động và 20% còn lại để bổ sung vốn lưu động và/hoặc trả nợ vay ngắn hạn. Như vậy, nếu huy động đủ 8,000 tỷ đồng, tối đa 1,600 tỷ đồng là nguồn tiền để tất toán các khoản nợ đến hạn trong năm 2027.
Xét theo chu chuyển dòng tiền, nguồn vốn góp của các nhà đầu tư mua cổ phần riêng lẻ sẽ dùng để hoàn trả nợ cho người nội bộ. Gia đình Chủ tịch bán cổ phiếu ra thị trường thu tiền mặt, cho công ty vay lại hưởng lãi 10%/năm, rồi nhận lại tiền từ đợt phát hành mới. Đây là cơ chế luân chuyển giúp người sáng lập bảo toàn tài sản trong giai đoạn tái thiết và giá cổ phiếu suy giảm.
Tuy nhiên, kế hoạch trả nợ ngày 25/09/2027 phụ thuộc vào tiến độ tìm đối tác mua cổ phiếu của công ty. Tại đại hội ngày 21/10/2026, ban điều hành thừa nhận chưa có nhà đầu tư nào cam kết tham gia đợt phát hành 8,000 tỷ đồng. Thị giá PNJ giảm từ 20,000 đồng/cp vào tổ chức đại hội về 15,650 đồng/cp hiện nay, trong khi ĐHĐCĐ yêu cầu giá chào bán không thấp hơn giá trị sổ sách (26,300 đồng/cp), nên việc đàm phán với nhà đầu tư ngày càng khó khăn.
Nếu đợt phát hành riêng lẻ không thể hoàn tất trước tháng 9/2027, PNJ sẽ đối mặt bài toán tìm nguồn tiền trả nợ. Hoạt động kinh doanh cốt lõi của công ty hiện vẫn cần 100 tỷ đồng đến 150 tỷ đồng mỗi tháng để tài trợ hoạt động. Trường hợp không có dòng tiền mới, doanh nghiệp buộc phải đàm phán gia hạn nợ hoặc chuyển đổi khoản vay của Chủ tịch thành cổ phần phát hành thêm.
Báo cáo tài chính quý 3/2026 làm rõ bức tranh dịch chuyển cấu trúc vốn tại hãng kim hoàn lớn nhất thị trường chứng khoán Việt Nam. Khi chất lượng tài sản thế chấp suy giảm và tín dụng ngân hàng giá rẻ rút lui, PNJ phải vay vốn tín chấp giá cao từ người nội bộ. Khoản vay 700 tỷ đồng giải quyết nhu cầu thanh toán trước mắt nhưng làm tăng chi phí lãi vay của công ty.
Đối với nhà đầu tư tổ chức đang xem xét đợt phát hành riêng lẻ, cơ cấu nợ vay hiện tại là yếu tố cần tính toán kỹ. Dòng tiền mới bơm vào doanh nghiệp sẽ có một phần đáng kể dùng để thanh toán nghĩa vụ nợ cho nhóm cổ đông nội bộ. Hiệu quả sử dụng vốn của đợt phát hành phụ thuộc vào khả năng phục hồi của hoạt động bán lẻ sau tái cơ cấu.
Trên sàn chứng khoán, thông báo giải chấp cho thấy áp lực cung kỹ thuật đối với cổ phiếu PNJ chưa dừng lại. Khi nào các khoản vay cầm cố cá nhân chưa xử lý xong và đợt phát hành 8,000 tỷ đồng chưa có đối tác cam kết, thị giá PNJ vẫn chịu sức ép.
Đức Quyền